Dinamika ketahanan chaebol ini terekam dengan jelas saat badai krisis keuangan global melanda pada periode 2007 hingga 2009. Saat ekonomi dunia terguncang hebat akibat pecahnya gelembung properti di Amerika Serikat yang dipicu oleh krisis subprime mortgage, diskon bursa Korea secara mengejutkan justru menyusut ke titik terendahnya. 

Lebih jauh lagi, pada tahun 2008, valuasi pasar Korea melonjak tinggi hingga melampaui valuasi bursa negara-negara lain. Fenomena anomali ini ternyata didorong oleh pemulihan ekonomi domestik yang cepat serta ketangguhan luar biasa dari perusahaan-perusahaan afiliasi chaebol. Alih-alih terpuruk akibat krisis, diskon valuasi yang biasanya membayangi chaebol justru berubah haluan menjadi valuasi premium. Kepercayaan pasar itu muncul karena konglomerat Korea Selatan memiliki perlindungan internal yang stabil, arus pendanaan yang tetap terjaga, dan kemampuan pulih lebih pesat di saat entitas bisnis kecil bertumbangan.

Kerentanan Kritis Saat Transisi Kekuasaan

Meski begitu, ada satu skenario spesifik di mana pasar benar-benar menaruh risiko tata kelola chaebol di Korea Selatan sebagai urgensi, yakni ketika periode suksesi keluarga. Transisi tampuk kepemimpinan di dalam kelompok bisnis ini merupakan fase rentan yang sering diwarnai manuver finansial untuk mempertahankan takhta grup atau menghindari lilitan pajak warisan yang tinggi. 

Manuver-manuver ini memantik berbagai gesekan antara pewaris dan menimbulkan ketidakpastian arah bisnis konglomerasi. Di masa transisi inilah, valuasi perusahaan mereka biasanya merosot tajam. Data mengungkap bahwa ketika chaebol sedang dalam proses suksesi, diskon pasar mereka seketika anjlok hingga setara dengan penalti yang diberikan kepada perusahaan kecil non-afiliasi. Pola investasi ini mengindikasikan bahwa bursa Korea Selatan tidak mengabaikan risiko tata kelola keluarga, justru mereka melihat dinamika itu sebagai kerentanan yang sifatnya sementara dan dipicu oleh insiden tertentu, bukan sebuah penyakit kronis.

Membingkai Ulang Dinamika Bursa Saham

Dari fenomena “Korea Discount and Chaebols” ini, kita bisa memetik pelajaran berharga untuk reformasi pasar modal Indonesia. Investor global menilai rendah valuasi saham-saham di bursa Korea Selatan bukanlah bentuk hukuman pukul rata yang ditimpakan kepada para raksasa akibat tata kelola yang buram, melainkan wujud cerminan dari struktur ekonomi negara yang berat di atas. Pertanyaannya, apakah evaluasi MSCI terhadap Indonesia yang dilandasi isu transparansi dan kelayakan investasi di mata investor global, memiliki pola yang sama dengan apa yang dihukum asing kepada pasar modal Korea Selatan? 

Dari fenomena Korea Discount, kekuatan pasar absolut yang berpusat pada chaebol menciptakan arena persaingan yang tidak simetris bagi entitas-entitas kecil, sehingga membatasi ruang gerak serta persepsi pasar terhadap kapasitas investasi secara keseluruhan. 

Pelaku pasar merekam ketimpangan struktural ini dengan saksama, lalu merespons dengan meletakkan diskon harga yang lebih berat pada perusahaan non-chaebol yang harus bernapas di tengah kondisi sesak tersebut. Valuasi pasar yang tertahan ini sejatinya merupakan kalkulasi investor atas dominasi entitas kuat (konglomerat), ketahanan krisis, serta gesekan struktural yang secara alamiah mengakar kuat dalam iklim investasi di pasar domestik Korea Selatan.

Pelajaran utama bagi otoritas bursa dan pelaku pasar adalah perlunya melihat lebih jauh dari sekadar skor tata kelola bisnis di Indonesia. Di Korea Selatan, bursa secara pragmatis memberikan diskon yang lebih ringan kepada kelompok bisnis raksasa yang dikelola keluarga (chaebol) dibandingkan dengan perusahaan domestik lain yang tidak berafiliasi. Dinamika ini terjadi karena investor sangat menghargai bagaimana perusahan-perusahaan kebal terhadap krisis, akses modal yang lebih superior, dan visibilitas internasional yang dimiliki oleh grup bisnis besar.  

Sementara untuk ekosistem dengan struktur yang mirip dengan Indonesia, di mana grup-grup milik keluarga terkemuka memegang kendali ekonomi yang besar, hal ini mengisyaratkan bahwa konglomerasi raksasa sebenarnya dapat berfungsi sebagai jangkar pertahanan saat terjadi guncangan ekonomi. Kendati demikian, kekuatan pertahanan ini memakan biaya sistemik, yaitu valuasi pasar secara agregat justru terseret turun oleh diskon tajam yang menimpa perusahaan-perusahaan kecil yang harus bersaing di arena yang tidak seimbang. 

Pelajaran krusial lainnya terletak pada bagaimana bursa merespons kepemilikan keluarga seiring berjalannya waktu, khususnya terkait transisi kekuasaan atau suksesi. Meskipun investor mungkin menoleransi kendali keluarga yang kompleks selama periode stabil karena adanya keuntungan operasional dari skala bisnis, mereka akan memperhitungkan risiko secara tajam pada masa transisi kepemimpinan. 

Pada akhirnya, jika reformasi bursa yang tengah berlangsung menyeret pada fenomena diskon valuasi seperti yang terjadi di Korea Selatan, upaya untuk mengurai diskon pasar yang sistemik membutuhkan pergeseran fokus, dari yang sekadar memperketat regulasi tata kelola perusahaan, menjadi penyelesaian gesekan pasar dan penciptaan persaingan yang proporsional.  

Paradoks Korea Discount memberikan gambaran yang jelas: ketika segelintir entitas raksasa mendominasi perekonomian, menyempitnya ruang bagi usaha kecil dan menengah akan menciptakan struktur yang berat di atas dan membatasi daya saing secara keseluruhan. Untuk mendongkrak valuasi pasar nasional, ekosistem persaingan yang lebih berimbang mutlak diperlukan. Jika entitas-entitas independen diberikan akses yang wajar terhadap modal dan sumber daya tanpa terus berada di bawah bayang-bayang konsentrasi ekonomi yang terlalu terpusat, valuasi individu mereka akan menguat, yang pada gilirannya akan mengangkat nilai pasar secara keseluruhan dan keluar dari jebakan diskon struktural tersebut.

Kesimpulannya, Korea Selatan memang belum memenangkan pertempuran melawan diskon valuasi, tetapi langkah pembenahan fundamental yang mereka ambil patut kita jadikan referensi. Indonesia memiliki peluang untuk tidak sekadar mengekor, melainkan memotong kompas. Dengan merespons isu konsentrasi ekonomi dan hak pemegang saham minoritas lebih dini, kita bisa merancang ekosistem investasi yang lebih adil dan bernilai tinggi sebelum masalah struktural tersebut terlanjur mengurat akar.

Baca Juga Meramal Nasib Pasar Modal Indonesia: Jadi Kayak Korsel atau Pakistan?

Referensi: Ducret, R., & Isakov, D. (2020). The Korea discount and chaebols. Pacific-Basin Finance Journal, 63, 101396. https://doi.org/10.1016/j.pacfin.2020.101396